你知道「白色石油」嗎？作為鋰動力電池必備材料的鋰礦，被譽為新世紀的石油，從鋰礦廠商、電池芯廠商甚至下游電動車廠皆投資開採鋰礦，可見其重要地位。本篇報告將介紹鋰礦產業概況，看完這篇文章，你會了解以下幾件事：
- 全球鋰礦分佈及產業鏈
- 鋰礦供需分析
- 各廠商競爭優勢
- 鋰礦廠商的潛在風險
全球鋰礦分布狀況
在動力電池報告提到，不管是三元鋰或磷酸鐵鋰電池，都須用鋰（Li, Lithium）做原料。而鋰礦大部分來自鹽湖和鋰礦山，目前（2022 年）智利佔全球蘊含量的 44%，澳洲 22%、阿根廷 9%、中國 7%。
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鹽湖開採較簡單，可用日曬、蒸發濃縮提取出滷水，就地加工成碳酸鋰或氧化鋰等鋰化合物；而礦山則需要將礦石運離後再加工，產出氫氧化鋰，且前期探勘、提取製程相較複雜，成本也較高（根據統計，工業級鹽湖碳酸鋰的直接生產成本約 2 萬元人民幣/噸，而鋰礦山約 4.5-6 萬元人民幣/噸）
Source：華南證券、富果研究部
鋰礦供需分析
鋰過往被少量應用於玻璃、陶瓷、橡膠等成熟產業，電動車動力電池則是近幾年出現的新需求，且鋰礦跟多數原物料一樣無法即刻大量生產，因礦山開採要經過勘探、設計、建設甚至當地政府審核等繁複程序，達商業化週期需 4-5 年，讓整個鋰礦產業在 2021-2022 年因電動車的快速發展而供不應求。
註：Lithium Carbonate Equivalent 為碳酸鋰 （以下簡稱 LCE ）
Source：富果研究部、華安證券
展望 2022 下半年，供給方面根據全球各家礦商展望，預計 LCE（碳酸鋰） 2022 年供給量約為 49 萬噸；需求方面，（根據 BloombergNEF、TrendForce ）預計 2022 年電動車銷量將達 1,000 萬輛，YoY+54%（2022 Q1 約 200 萬輛），預計增加 LCE 需求約 13 萬噸(註)，整體需求達 53 萬噸，意即將出現約 4 萬噸的缺口 。
註：假設多數為 Tesla Model 3 60kwh 規格，以 1GW 碳酸鐵鋰電池需要使用 550 噸 LCE 計算。
鋰礦廠商毛利率跟鋰價密切相關，2021 年中國碳酸鋰價上漲約 4 倍，中國前兩大鋰礦商贛鋒鋰業和天齊鋰業的毛利率YoY分別為 +19ppts、+21ppts，成長幅度高，且目前贛峰鋰業和天齊鋰業的存貨週轉天數仍在歷史低點，預計 2022 下半年仍受惠供不應求的鋰礦市場而維持較佳的毛利率。然 2023 年，隨中國電動車補助逐漸退潮、各鋰礦商產能陸續開出，在供給增加下，預計鋰價將有下修的空間，各廠商的毛利率也將從 2021 年的高峰下降。
鋰礦分佈狀況
從開採難易程度、鋰蘊含量跟提取的成本衡量，全球具開採價值的為南美鋰三角和澳大利亞的礦山（見下圖）。而目前南美鋰三角已開採之鹽湖被 ALB、Livent 和 SQM 三家供應商壟斷近 80%。
整體來說，鋰礦產業屬高資本投入產業，傳統巨頭因掌握了先天優勢較好的鹽湖和礦山（低鎂鋰比的鹽湖、高氧化鋰含量的礦山開採成本較低），且長時間的技術累積使產地開採成本下降，擁有先進者優勢，接下來將簡單介紹三家公司。
Source：富果研究部、華安證券、天齊鋰業招股書
鋰礦商介紹
Albemarle（NYSE： ALB）為 2021 年全球最大的動力電池鋰原料供應商，主要生產鋰（2022Q1佔營收 49%）、溴（32%）和催化劑（19%）。ALB 擁有澳大利亞礦山和阿根廷鹽湖 Olaroz 的開採權，使其有先天低成本的優勢，預計 2022 年透過收購可以增加 LCE 一倍產量，使整體鋰銷量增長 20%-30%。
Sociedad Química y Minera（NYSE：SQM）則是全球最早突破鹽湖提鋰技術的廠商，同時和 ALB 一樣擁有 Olaroz 的開採權，但須留意其地域上的礦產資源多數來自智利，單一國家風險較高，2022、2023 年預計產能 YoY+20%、+17%。
Livent （NYSE：LTHM），是全球電動車 OEM 廠商以及電池製造商的鋰供應商，已在阿根廷鹽湖（Salar del Hombre Muerto）提煉鋰 20 年，提鋰成本較低，碳酸鋰年産能約爲 2 萬噸，預計 2023Q4 碳酸鋰產能將倍增、並增加氫氧化鋰產能約 20%。
整體來說 ALB、SQM、Livent 都因提鋰技術成熟、擁有品質好的鹽湖開採權、較低的成本，而後期加入的中企如贛鋒鋰業、天齊鋰業的成本就會相對較高，但由於中國廠商寧德時代為全球市佔最高的電池芯廠商、中國也是全球最大車市，中國廠商有地理上的銷售優勢，也可關注，以下簡單介紹。
贛鋒鋰業（SHE：002460）為中國最大的鋰礦商，與 Tesla 簽署 2022-2025 年氫氧化鋰產品供應， 2022-2027 年開始向 SK Innovation（SKI，全球前五大電池芯廠商） 提供鋰產品。而最主要的優勢為其垂直整合的能力，從上游採礦、中游加工、下游電池芯製造，甚至成功拓展電池回收業務。
天齊鋰業（SHE：002466）與 LG 化學（全球前三大電池芯廠商）簽署 2023-2027 年的氫氧化鋰供貨合約，並於 2018年收購 SQM 約 24% 的股份 （成為 SQM 的第二大股東，為長期權益投資），但由於溢價收購的原因，令天齊鋰業流動比率較同業低，因此須留意其現金水位。（從近期天齊鋰業也另外在港股透過 SEO（Seasoned Equity Offering，上市後再融資） 募集資金，可見其財務壓力）
Source：富果研究部、富途、各公司財報
煤礦產業最大風險：地緣政治風險和鋰價週期性風險
投資鋰礦產業，須留意地緣政治風險。擁有大量開採價值的國家全球僅 3-5 個左右，但從中獲利的公司卻大多是美國和中國企業，目前當地政府多數以開採權的租賃方式運作，但須留意政策（如國有化、取消開採權）和政黨輪替等風險。
舉例來說，SQM 在 2016、2020 年被智利政府提出過度提取鹵水危害環境，要求減產及賠償；ALB 在 2022/7 月也警示若歐盟將鋰列為危險物質，將可能關閉歐洲（德國 Langelsheim）的工廠，將影響其營收約 8%。
此外也須留意鋰價週期性風險，贛峰鋰業董事長李良彬先生在 2022 年初曾表示「鋰價有 20 萬元的昨天，也遲早有 4 萬元的明天。」，因此跟多數原物料股一樣，鋰並不是稀缺資源，未來若供給面過度擴產，須留意價格回落的風險（此時成本控管就會變成非常重要的競爭優勢）。
結論
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