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私有化與企業購併——看KKR收購榮化

私有化與企業購併——看KKR收購榮化

2018-07-26 16:31

私募基金KKR以478億元收購榮化,為國內石化業史上最大購併案,市場認為,這是榮化借助私募基金轉化價值,邁向國際的第一步。

本周除了中美貿易戰持續升溫衝擊台灣,資本市場最大的消息是,私募基金KKR砸四七八億元買下李長榮化工(下稱榮化),這是國內石化業歷年來最大的購併案。面對這個消息,市場上產生了許多不同意見的看法,有人認為購併不斷,台股恐掀下市下櫃風潮,也有人認為,這次KKR收購榮化,代表台股在萬點之上,仍有物美價廉的標的。

 

我們先來看看,KKR這次私有化,將以現金四七八億元、溢價約十七.二八%收購榮化所有在外流通股份,預計第四季完成,屆時榮化將私有化下市。

 

七月二十二日榮化發布重大訊息,二十三日股市開盤,榮化開盤直飆漲停至五十二.五元,有高達三十二萬一三八六張漲停買進的籌碼高掛,顯示市場反應強烈。

 

榮化案成功  將吸引更多私募基金進台灣

 

這次KKR以現金支付榮化股東每股五十六元現金,若扣掉包含的二.九元現金股息,每股收購價是五十三.一元,這是KKR在二○一一年主導國巨私有化失利後,七年後重返台灣市場。

 

國內購併專家黃日燦律師在第一時間表示,榮化屬於石化業,沒有市場獨占性,也不是敏感性產業,加上沒有《公平交易法》的問題,會是一個好的個案。這個案子成功了,其他的案件會跟進。黃日燦也認為,台灣企業基本面良好,股價偏低,而且公司治理上軌道,財報很透明,私募基金會對台灣市場感興趣。

 

而對榮化李謀偉家族來說,這次透過KKR的現金收購,不但有豐厚的現金入袋,還可以透過KKR合資結盟的海外子公司,維持榮化的永續經營,而且因為KKR的國際財務專業操作,發揮更大綜效,對榮化來說,算是一個轉運的開始。

 

這次榮化私有化,應該回溯到一四年七月三十一日的高雄氣爆案,造成三十二人死亡、三二一人輕重傷,檢方起訴十二位關係人,時任榮化董事長的李謀偉,在一審判決被求刑四年,今年五月一審判決出爐,李謀偉當天下午立即召開記者會喊冤,他特別指出先進國家針對如此重大事件,會在司法判決前成立事故調查委員會,蒐集各種科學證據,尋找真相,不只作為司法判決依據,也避免類似事故再發生。

 

李謀偉在三十歲前就當上榮化總經理,四十八歲接下父親李昆枝的棒子,成為榮化董事長,他擁有麻省理工學院碩士及哈佛MBA的高學歷,是李昆枝一手栽培的接班人,一四年高雄氣爆案對榮化及李謀偉的衝擊是十分巨大的。

 

那一年榮化因為巨額損失,出現稅前一三一.五四億元的虧損,稅後虧損也達八十三.二七億元,EPS是負九.七六元,榮化每股淨值從二十五.九三元,掉到十六.七二元,榮化的巨額虧損,除了高雄氣爆案外,還加了福聚太陽能的破產認列,這個事件對含著金湯匙長大的李謀偉衝擊十分巨大,不過他展現最大誠意,先賠付三十二位罹難者每人一二○○萬元,並且與災民溝通,博得好評。

 

不過,底子深厚的榮化,次年因為保險金賠付,一五年稅後淨利九九.七四億元,EPS高達一一.六九元,每股淨值又拉上二十八.七五元,到了一六及一七年,榮化EPS都保持在四元以上,今年首季榮化淨利九.三億元,EPS高達一.一一元,榮化帳上還有一七○.六一億元的現金及約當現金,資本額八十五.五四億的榮化,淨值高達三○五.二億元,每股淨值高達三十五.七元。

 

高雄氣爆案讓榮化股價從七十四元慘跌到十二.一五元,但這也是投資學教科書上的經典範例,氣爆案給榮化出現最好投資買進的機會,這一年來,榮化股價收在四十至五十元之間,今年上半年榮化營收二四四.九一億元,比去年同期成長九.九%,在同業中表現可圈可點。

 

榮化

 

旗下卡達子公司  收購案重要目標

 

榮化的本業是聚丙烯及下游製造加工買賣業務,還有異丙醇、熱可塑性橡膠,在宣布私有化前一個交易日,七月二十日股價收盤四十七.七五元,市值是四○七.九七億元,這次KKR是以四七八億元買下榮化,回推榮化本益比只有一二.一五倍,股價淨值比也只有一.四七倍,殖利率高達五.五二%,這個購併算是非常合理。

 

榮化旗下有十家轉投資子公司,最大的是投資在卡達的控股公司LCY Middle East Corp,榮化百分之百轉投資,今年首季貢獻五.九二億元淨利,約占榮化首季淨利六二%,卡達控股公司很可能是這次KKR私有化榮化很重要的考量。

 

榮化的卡達廠過去每半年認列一次收益,從一五年第三季稅改為每季認列前一季股息,卡達擁有豐富的液化天然氣,榮化的甲醇在原料上取得很大的優勢,未來KKR重組榮化,卡達廠可扮演重要角色。另外,美國德州TPE廠也轉虧為盈,再加上銅箔基板的李長榮科技,這些轉投資事業可以給KKR整合帶來很好發揮的空間。

 

榮化有很好的資源與條件,但是高雄氣爆案讓李謀偉陷入漫長的官司訴訟,後來他乾脆辭去榮化董事長,由專業經理人擔綱,但是榮化在氣爆案中已受到創傷,再加上榮化持有六四·八七%福聚太陽能破產事件陰影,這是榮化股價及本益比長期蟄伏的很大原因,如今轉手KKR改造轉運,也許是最好的策略。

 

榮化之前的私有化,大家印象最深刻的應該是香港台泥國際私有化,前董事長辜成允逝世後,張安平順利完成香港台泥國際私有化,香港台泥國際成為台泥百分百子公司,這個私有化在去年獲得台灣最具代表性的購併大獎,台泥、台泥國際及嘉泥都成了贏家。

 

購併

▲點圖放大

 

KKR重返台灣  要持續挖掘隱形冠軍

 

今年首季台泥國際貢獻台泥二十一.二一億元淨利,台泥因為全資擁有台泥國際,首季淨利二十九.四五億元,比去年同期的八.三二億元成長了二五三%,對台泥股價產生了很大助力,同時嘉泥也將台泥國際轉換為台泥股票,成了台泥最大股東,這場購併創造了三贏,這是私有化共創三贏最好的案例。

 

這次KKR繼七年前私有化國巨失利後重返台灣戰場,也有很重要的意義,七年前KKR結盟國巨董事長陳泰銘,雙方合組一家投資公司名為「遨睿股份有限公司」,宣布以每股十六.一五元,較前一日收盤價溢價一四.二%收購國巨,當時陳泰銘擁有五五%遨睿股份,KKR持有四五%,但市場反應不佳,很多人質疑國巨低價私有化損害股東權益,這個案子被金管會擋下。

 

這次KKR捲土重來,掛帥的是前開發金控總經理楊文鈞,現任KKR大中華區總裁,KKR到第一季底管理資產規模一七六○億美元,楊文鈞加入後完成亞洲三期基金,募集九十三億美元,手握銀彈,加上楊文鈞對台灣市場有相當程度的瞭解,這次挑中榮化,堪稱是最好的標的,楊文鈞說這只是開始,會在台灣挖掘價值被低估的隱形冠軍。

 

KKR

私募基金KKR時隔七年再度出手收購,掛帥的是前開發金總座楊文鈞(左)。(攝影/林韋伶)

 

根據《金融時報》報導,一七年全球企業合併收購(M&A)活動已連續四年超過三兆美元,單是美國在一七年購併交易案件數量就高達一萬二四○○件,川普降稅帶來的購併活動帶給美國企業很大的購併動能,去年川普降稅,就是要號召滯留在海外二.五兆美元資金回流,預計會增加派息給股東約五○○○億美元,企業回購股票上看八○○○億美元、一.三兆美元的企業合併收購。

 

而根據VBS統計,到今年五月為止,企業回購金額比去年同期增加八三%,股息派發增加九%,企業合併收購金額成長一三○%,去年全球企業合併收購金額三.五兆美元,這其中最受矚目的是迪士尼以五二四億美元從媒體大亨梅鐸手上買下二十一世紀福斯,準備用來對抗臉書及Netflix。

 

還有美國最大藥廠連鎖店CVS Health為了對抗亞馬遜切入藥局業務,以六九○億美元收購安泰保險(Aetna),今年以來大型購併案持續進行,例如藥廠賽諾菲以一一六億美元買下美國血友病藥廠Bioverativ,百加得酒廠以一五一億美元買下墨西哥培恩龍舌蘭酒廠,企業以購併增強自身實力,我在參訪順德美的得到很大啟發。

 

大家都知道美的家電集團在最關鍵一刻,完成購併德國機器人製造廠KUKA,在中美貿易大戰開打之前,美的先以蠶食方式取得KUKA五二.八%股權,從第一大股東Voith GmbH和Friedhelm Loh手上取得半數股權,最後在德國政界反對聲浪中,拿下九四・五五%股權,併入KUKA是美的拼圖中最關鍵的一大步。

 

其實在完成KUKA合併案之前,美的在短短幾年間完成一連串海外購併,例如從日本東芝手上取得白色家電業務,併入東芝,產品設計感大為提升,同時也藉東芝品牌行銷全世界,這是美的在白色家電躍升非常關鍵的一步,同時也拿下義大利中央空調最大製造廠Clivet、美國吸塵器企業Eureka,今年二月又併入以色列運動控制商Servotronix。

 

美的完成這些拼圖,搖身變成全中國最大電器廠,這次小米在香港IPO(首次公開發行),美的悄悄買進小米股權,看起來美的對小米的IoT(物聯網)布局非常感興趣,這是企業靠一連串購併,增強企業實力的經典之作。

 

企業透過購併  邁向國際更有力

 

今年國巨股價大漲到一三一○元,市值一度到達四五○○億元以上,市值大增,給了國巨很大發揮空間,國巨及奇力新相繼併下君耀、帛漢、美磊,完成六家企業的拼圖,對整合國內被動產業產生很大推升力。

 

下一步對陳泰銘來說,如何利用市值水漲船高的機會在全世界尋找新的購併拼圖,如果能在國際大廠中找到購併的機會,這又是國巨一次大躍升的契機。

 

KKR相隔七年重返台灣,這次以榮化為試金石,可能是好的開始,這當中有很多內涵,一是台灣企業可借助國際私募集團轉換價值,這是台灣企業走上國際的一個起步。另一個含義是台灣股市站上萬點已逾一年多,此時仍有很多物美價廉標的可以挖掘,這也是台灣的機會。

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