【安倍經濟學總檢】三大面向論成敗！令和大叔能否延續日本政策？

我們想讓你知道的是 :
本篇為安倍經濟學系列文章下集 ( 第一集請點這、第二集請點這 ) 。我們將從三大方向來探討安倍經濟學是否成功，新任候選人菅義偉又會如何帶領日本的貨幣政策 ?

本文重點：

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一、安倍經濟學成功了嗎？

1. 政策目標一：日圓貶值，提振出口

2013 年 QQE ( 量化質化寬鬆 ) 推出後，日圓自 80 美元水準重貶至 120 美元，帶動日本出口回升至雙位數成長，出口金額首度超過進口，使得日本貿易差額轉為逆差，加上當時日本央行開始進行的 ETF 購入，日經大幅升超過 120 % ，2000 年後首度站上 2 萬點。

然而這樣的趨勢在 2015 年中後出現轉變。隨著油價崩塌，出口成長速度下滑，加上新興市場成長趨緩、全球金融市場波動，避險需求浮現、日圓再度升值至 100 美元水準，日經回落至 1 萬 5 千點。儘管 2016 年日本央行接連推出負利率、YCC ( 殖利率曲線控制 ) 政策框架，承諾無限量購買公債，日圓再度貶至 120 美元，帶動出口回升，但效果已不如 2014 年明顯，日經重返 2 萬點後缺乏續漲動能，可以看到 2018 年後，全球股市持續創高，日經卻僅位於 2 萬點震盪。

2. 政策目標二：提高通膨預期，壓低實質利率

安倍三箭推出後，希望透過壓低名目利率，提高通膨預期，以降低實質利率。然而儘管日本都已經祭出負利率，通膨預期仍未有起色，日本 10Y 平衡通膨率 2014 年一度站回 1 % 以上，但在 2015 年後一路走低，負利率、YCC 推出後也都沒能回升，2020 年新冠肺炎打擊之下甚至落入負值。觀察 CPI 年增率，僅在 2014 年調高消費稅時曾經暴增至 4 % ，其餘時間大多落在 1 % 以下。

為何貨幣寬鬆政策並未成功刺激通膨達到 2 % 目標？

我們認為最大的問題，在於企業獲利的改善，並未有效傳導到薪資，以至無法帶動需求以推升物價，近年日本薪資水平幾乎完全停滯在每月 30 萬日圓的水平，成長率也難以長期脫離 0 % 。儘管結構性的改革使得日本勞動參與率已脫離 2013 年的低點逐步回升，物價傳導路徑的斷層仍使得安倍三箭得政策成效有限。

3. 長期結構看日本經濟發展

讓我們把時間拉更長一點，從潛在經濟成長率的角度來評估安倍經濟學的影響。按照諾貝爾經濟學獎得主羅伯特 • 索羅（ Robert Solow ）所提出的「新古典成長理論（Neoclassical Growth Theory）」，一個國家長期的經濟成長率是由資本投入、勞動投入、總要素生產力（ Total Factor Productivity, TFP ）所決定。其中，TFP 是指當產出增加時，無法被資本和勞動投入解釋的部分，例如生產效率、技術進步、管理能力、人力資本、基礎建設等因素。

圖中顯示過去近 40 年來日本經濟的潛在成長率變化，以及各種生產要素（勞動、資本、TFP ）的貢獻程度。簡單回顧歷史走勢我們可以發現：

1980 年代中期開始，日圓大幅升值衝擊出口產業的競爭力，勞動投入（藍色）與生產效率（紅色）放緩，經濟成長主要靠低利率資金與投資產能（黃色）來支撐。
1990 年房地產泡沫破滅、1997 年亞洲金融危機、千禧年網路泡沫，日本在「失落的十年」一路面臨低經濟成長、去產能、失業率大幅攀升的窘境，此狀況在2008年後遇上金融海嘯後更為嚴重。
2012 年後，日本政府積極推動安倍經濟學，就業人數穩定上升 ，經濟復甦、日圓貶值、貨幣寬鬆政策也的確提升企業的投資意願。不過奇妙的是，總要素生產力（紅色）的貢獻度卻來到歷史低點，壓低日本的潛在經濟成長率，從中我們歸納出兩個重點：
1. 長期的低利融資環境，反而導致「原本該倒卻沒有倒」的殭屍企業繼續存活，資源分配缺乏效率、無法達到最適水準，凸顯日本貨幣寬鬆政策的副作用。
2. 勞工達到一定歲數後，生產力與創新能力會逐漸下降，而日本的勞動人口正在快速老化，凸顯結構性問題 ( 例如人口 ) 無法單純地透過貨幣或財政政策解決，而經濟結構改革政策又往往無法在短期內見效。